Чому акціонери «Норнікелю» забувають про «українську рулетку»,
Щотижня тільки найважливіше та цікаве.
Чому акціонери «Норнікелю» забувають про «українську рулетку»?
Минулої колонки я пообіцяв викласти теорію брежнєвського застою. Але угода «Роснефти» щодо купівлі ТНК-BP змусила відкласти справи давно минулих днів. Тим більше, що на момент написання цієї колонки з'явилися новини і про активізацію переговорів в іншому знаменитому корпоративному конфлікті між «Інтерросом» та «Русалом» навколо «Норільського нікелю». Володимир Путін на зустрічі з членами Валдайського клубу сказав, що придбання компанії ТНК-ВР «Роснефтью» хоч і суперечить заявленому урядом курсу на приватизацію, проте вирішує багаторічний корпоративний конфлікт. (А цього тижня з'явилася інформація про те, що «Інтеррос» та «Русал» обговорюють можливості примирення. —Forbes.)
Як не дивно, економічна теорія пропонує досить простий механізм вирішення корпоративних конфліктів на кшталт ситуації в ТНК-ВР чи «Норільському нікелі» — це так звана українська рулетка. українською рулеткою у просторіччі називається екстремальна азартна гра, в якій у барабан револьвера вставляється один патрон (у деяких варіантах — кілька), після чого учасники гри по черзі обертають барабан і стріляють собі у скроню.
У бізнесі, на щастя, українська рулетка — набагато менш небезпечна гра. українською рулеткою називається специфічний різновид опціону на викуп частки активів. Наприклад, якщо два партнери (скажімо, венчурні фонди, фонди прямих інвестицій, підприємець — засновник компанії) інвестують у компанію, то з метою консолідації контролю на певному етапі можуть заздалегідь укласти контракт наступного виду. Один із партнерів має запропонувати іншому продати часткуостаннього, з деякої оцінки компанії, названої першим партнером. Якщо ж другий партнер відмовиться (наприклад, вважаючи оцінку заниженою), він, своєю чергою, зобов'язаний викупити частку першого — виходячи саме з цієї оцінки. У цьому сенсі українська рулетка (яка часто використовується в таких ситуаціях) — це аналог широко поширеного механізму справедливого розподілу пирога. Якщо треба розділити пиріг між двома дітьми, то одну дитину треба попросити розрізати пиріг, а іншу вибрати шматок.
Як такий механізм може допомогти вирішити корпоративний конфлікт між партнерами, кожен із яких володіє блокуючим, але не контрольним пакетом акцій? Припустимо, партнери розійшлися у своєму баченні стратегії розвитку компанії, тому їхнє спільне управління не дає компанії розвиватися — і тим самим завдає шкоди всім акціонерам. Чи можуть вони домовитися? Ми багато разів бачили, що партнери по черзі пропонували один одному продати свою частку. Але щоразу потенційний продавець казав: «Запропонована ціна занижена. Ви не вмієте керувати компанією, тому думаєте, що після консолідації контролю компанія коштуватиме лише Х доларів. Я ж вважаю, що компанія має набагато більший потенціал, особливо якби їй управляли компетентніше, тому мої акції коштують набагато дорожче». Як розсудити конфліктуючі сторони? Чи можна провести справедливу оцінку акцій?
Звісно, це зробити дуже складно. За визначенням, великі акціонери знають про компанію набагато більше, ніж будь-які зовнішні оцінювачі і тим більше судді. Тому не треба змушувати сторони домовитися про викуп за ціною, визначеною судом (саме про це багато разів говорив Володимир Путін, який вважав, що уряд не повинен втручатися у внутрішньокорпоративні справи). З іншогоСторони, можна скористатися тим, що кожен учасник добре розуміється на перспективах компанії. Справедливу ціну виявить українська рулетка. Сторони можуть підписати контракт про те, що, наприклад, протягом місяця один із партнерів висловить свою точку зору, скільки коштуватиме їхня сукупна частка в компанії після консолідації, — і запропонує другому партнеру продати його частку, виходячи з цієї оцінки. Друга частина контракту полягає в тому, що протягом ще одного місяця другий партнер повинен або погодитися, або викупити частку першого партнера — за ціною, що ґрунтується на тій самій оцінці (названій першим партнером). Тоді компанія дістанеться з партнерів, хто вище цінує компанію. Це буде ефективніший власник — той, хто краще вміє впоратися із завданням підвищення капіталізації компанії (з урахуванням усіх можливих витрат, включаючи витрати з фінансування угоди та обслуговування боргового навантаження, що виросло).
Втім, є ймовірність, що компанія дістанеться не більш ефективному, а лише оптимістичнішому власнику, який може і помилятися щодо райдужних перспектив компанії під його управлінням. Але в цьому немає нічого страшного – це нормальна складова ділового життя. Тоді новий власник лише заплатить за свої помилки. Його партнер буде не в образі, адже він отримає більше грошей, ніж його власна оцінка компанії під його керуванням.
Незалежно від того, чи погоджуються партнери в оцінці компанії чи ні, українська рулетка дозволяє поставити крапку у конфлікті, який так дорого обходиться обом сторонам. При цьому для обох партнерів рішення буде взаємовигідним. Чому ж не всі конфлікти вирішуються так просто? Те, що трапилося з ТНК-ВР, підказує просту відповідь на це запитання. Можливо, обидвісторони знають, що рано чи пізно на допомогу прийде третя сторона і заплатить обом партнерам більше, ніж вони могли б заробити, якби самі керували бізнесом (з конфліктом чи без). У випадку ТНК-ВР партнери мали рацію. На момент написання цієї колонки було невідомо, чим закінчиться конфлікт у «Норільському нікелі». Але цілком можливо, що й у цьому випадку знайдеться щедрий третій гравець.