Як підрахувати вартість компанії
Оцінка бухгалтерська та фінансова
Існує кілька видів оцінки компаній, які принципово відрізняються один від одного. Це оцінка фінансова, бухгалтерська та економічна. Оцінка бухгалтерська проводиться на основі даних офіційної фінансової звітності. Фінансова містить інформацію про ринкову вартість фірми на даний момент часу і використовується переважно пасивними інвесторами при купівлі цінних паперів компанії. У разі інвестор не претендує і немає права претендувати управління компанією. А економічна оцінка – це розрахунок вартості, що базується на економічному потенціалі бізнесу. Саме вона насамперед цікава інвесторам та покупцям, які братимуть реальну участь в управлінні та розвитку компанії, а також розподілі прибутку.
В Україні найбільш «популярна» бухгалтерська оцінка. Це викликано тим, що вона пов'язана з такою поширеною операцією, як залучення банківських кредитів. Жоден банк не видасть компанії кредит, якщо вона пред'явить йому свою офіційну бухгалтерську звітність. Ці цифри відбивають найбільш консервативну вартість бізнесу. Але у всьому світі вони не мають відношення до реальної ціни підприємства. Наприклад, 1998 року у США цю думку підтвердили 62% топ-менеджерів великих компаній, які брали участь у спеціальному опитуванні. Цей відсоток збільшується при опитуванні компаній, що функціонують у сфері надання послуг, або тих, хто працює у високотехнологічних сферах, де фірми, як правило, мають цінні нематеріальні активи. Не випадково, коли те саме дослідження було проведено серед представників американського ринку Нi-Tech, про те, що бухгалтерська оцінка не має нічого спільного з економічною вартістюпідприємства, заявили вже 87% опитаних фінансових топ-менеджерів.
Фінансова оцінка – щось середнє між оцінкою бухгалтерської та економічної. Вона значно краще відображає справжній стан справ і проводиться в основному для пасивних інвесторів, які, вклавши гроші в компанію, ніколи не керуватимуть і матиме в ній вирішального голоси.
В основі фінансової оцінки лежить низка документів, які зазвичай включаються до офіційної річної звітності. По-перше, баланс (Balance Sheet), в якому фіксуються активи, пасиви та власні кошти компанії. По-друге, звіт про рух готівки (Cash Flow Statement), в якому відображаються дані про наявність у компанії коштів від операційної, інвестиційної та фінансової діяльності за певний проміжок часу. Третій індикатор фінансового стану підприємства – звіт про прибутки та збитки (Income Statement). З нього можна дізнатися про доходи, витрати, прибуток до і після сплати податків.
При цьому важливо, щоб усі документи ґрунтувалися на реальній управлінській, а не офіційній бухгалтерській звітності. Плюс до всього – фінансова оцінка компанії має містити мінімальну інформацію про ринок, на якому працює підприємство, відображати частку, яку займає.
Однак, показуючи минуле та сучасне компанії, фінансова оцінка не показує її майбутнє. Адже саме те, скільки підприємство коштуватиме за кілька років, цікавить бізнесмена, який думає про його покупку або, навпаки, про вигідний продаж.
Тому, якщо ви хочете продати, купити компанію або залучити інвестора, який братиме активну участь у її повсякденному житті, фокусуватися треба на економічній оцінці.
«Справжня» ціна
Прогнозувати реальні можливості бізнесу можна по-різному. Наприклад, провести аналіз економічного потенціалу ринку та створити його модель у форматі «на кілька років уперед». Подібний механізм є основою головної методики економічної оцінки компанії – методу дисконтованих грошових потоків (Discounted Cash Flow). Суть його полягає у наступному. Робиться прогноз доходів на перспективу та визначаються дати їх надходження. Кожна з одержаних цифр зменшується на вартість вкладеного капіталу, а одержана різниця ділиться на певний відсоток, що відображає інфляцію. В результаті ви отримуєте вартість проекту та термін його окупності.
Другий метод економічної оцінки – порівняльний. Ціна компанії визначається на основі ціни інших компаній та коригується залежно від її специфіки. Щоб використати цей механізм, вибирається схоже підприємство, економічні показники якого відомі. Потім оцінювач ділить вартість цієї фірми обсяг її продажів – і отримує коефіцієнт вартості. Далі він множить його на обсяг продажу власної компанії – і отримує економічну вартість.
Ключовий момент при використанні цих двох методик - це пошук компанії-аналогу. Чим кращі її результати, тим вищою буде вартість і оцінюваної компанії. Мистецтво оцінювача та людини, яка веде переговори з покупцем або інвестором, полягає в тому, щоб довести, що його вибір є правомірним.
Все пізнається в порівнянні
Держава, на території якої працює компанія-аналог, має бути близькою до України за кількома критеріями. По-перше, це юридична система, законослухняність більшості підприємців, рівень корупції, подібність оподаткування. По-друге, макроекономічні показники: середня кредитна ставка або середня ставка за депозитами. По-третє, фінансова культура.
В Україні фінансову культуру сфокусовано на акціонерах. Саме для них призначено фінансову звітність. І тому при оцінці результатів діяльності компанії основна увага приділяється звіту про прибутки та збитки.
Протилежний полюс – фінансова культура, яка сфокусована на кредиторах. У країнах, що її культивують, вартість компаній оцінюється на основі фінансової звітності, підготовленої для кредиторів і банків. І головний документ у цьому випадку – баланс, у якому зазвичай фігурують досить консервативні цифри.
На акціонерах фокусується фінансова культура, властива США, Голландії, Великій Британії, Канаді. Інтереси кредиторів ставлять понад країну Євросоюзу, Швейцарія, Японія.
українські компанії найбільше коректно порівнювати з фірмами Східної Європи. Але якщо інформація про них недоступна, варто звернути погляд на Західну Європу чи США. Думка про те, що Україна є унікальною, – стереотип. Наприклад, нещодавно на замовлення приватного американського інвестора компанія McKinsey проводила аналіз одного із національних ринків. Наприкінці було зазначено такі особливості: висока частка «чорного» і «сірого» секторів економіки, забюрократизованість, неефективне законодавство. У результаті McKinsey порекомендувала інвестору вкладати капітал у сировинні галузі цієї країни. Можна подумати, що йшлося про Україну. Але насправді інвестор замовив компанії на аналіз ринку... Португалії. З чого можна дійти невтішного висновку, що країновий ризик Укаїни можна порівняти з ризиком багатьох самих відсталих країн.
На економічну вартість компанії впливає діловий імідж країни. Наприклад, скандал, пов'язаний із арештом голови ЮКОСу Михайла Ходорковського, погіршив позиції багатьох українських бізнесменів, які ведуть переговори щодо залучення іноземних інвестицій.
Ринкові, фінансові, маркетингові особливості, що погіршують перспективи української компанії, порівняно з аналогічною західною, можна перераховувати десятками. Через війну коефіцієнт, використовуваний розрахунку її вартості, неминуче доведеться знизити. Вся проблема – наскільки. І це знову залежить від аргументації та професіоналізму оцінювача, а також від важливості усвідомлення того факту, що інвестор, який приходить на ринок України, вже морально готовий до «специфічних» країнових ризиків, пов'язаних з Україною. Тому найчастіше аргумент про додатковий дисконт, який необхідно застосовувати для оцінки компаній в Україні, є не більш ніж одним із аргументів у переговорах. українським власникам слід зрозуміти, що саме в процесі переговорів вони мають єдиний шанс отримати максимальну ціну за свою компанію.
Окрема розмова про оцінку підприємства, що володіє брендами. Щоб її зробити, компанія хіба що розділяється на дві частини. Наприклад, у фірми, що випускає продукт під власною торговою маркою, варто окремо оцінювати виробництво та дистриб'юторську мережу та бренд як такий. У цьому випадку можна буде знайти компанію-аналог і застосувати метод оцінювання. Адже порівнянню піддаються лише обчислювані предмети. Порівнювати такі нематеріальні активи, як бренди, некоректно.
А ЯК У ВАС?
Суперечка – за кожну десяту частку
Сергій ТРОФІМОВ, директор з корпоративних фінансів компанії Meridian Capital (інвестиційне консультування та операції зі злиття та поглинання):
– Я маю досвід оцінки компаній як з позиції підприємця, так і з позиції інвестора. Коли я кілька років працював у інвестиційному фонді Commercial Capital, мені доводилося оцінювати економічну вартість компаній. Зараз я виступаюяк консультант компаній, які бажають дізнатися свою ринкову ціну.
Вартість підприємств визначається як наведена вартість, обчислена шляхом дисконтованих грошових потоків та/або порівняння з угодами в аналогічних індустріях. При цьому слід робити припущення про величини багатьох фінансових та ринкових параметрів. Це перетворює оцінку кожної компанії на досить індивідуальний захід. Основні суперечки між сторонами відбуваються найчастіше щодо ставки дисконтування і коефіцієнтів, куди множаться фінансові показники діяльності компанії для обчислення її вартості (такі, як продажу, операційний чи чистий прибуток). Існують деякі орієнтири величин коефіцієнтів, притаманні різних індустрій. Наприклад, для грубого розрахунку вартості магазину, який торгує у форматі cash & carry, його оборот множиться на 0,3-0,4, а оборот журнального видавництва – 1,5-1,7. Однак при укладанні кожної угоди ми б'ємося за десяті частки коефіцієнта, наводячи масу фінансових та ринкових показників, що свідчать про добрі перспективи компанії.
Принципових відмінностей при роботі із західними чи українськими інвесторами чи покупцями немає. Щоправда, можна зазначити: українцям важливо, щоб проект досить швидко окупився. Отже, всі розрахунки мають робитися на три-п'ять років. Іноземці ж готові більше чекати. Прогнози для них варто робити з горизонтом щонайменше п'ять років. Крім того, українські інвестори чи покупці менш формально підходять до оцінки, зазвичай вимагають менше документів та швидше приймають рішення.
Сергій АРБУЗОВ, віце-президент групи компаній «Парфум» (оптова торгівля парфумерією):
– Визначати вартість бізнесу можна самотужки лише в тому випадку, коли цідані використовуються для внутрішніх цілей. Наприклад, у деяких компаніях, де дохід топ-менеджерів пов'язується із зростанням вартості компанії. Тому коли наше підприємство вело переговори про залучення інвестицій, ми запрошували для оцінки професійних консультантів не найдорожчих, але з ім'ям.
Однак повноцінну оцінку можуть дозволити собі лише великі підприємства. Так, дистриб'юторській фірмі з оборотом $100 млн. на рік замовити її у консалтингової компанії «великої четвірки» коштуватиме $40-50 тис. Цікаво, що зі зменшенням обороту вартість послуг консультантів скорочується непропорційно. Наприклад, для фірми з оборотом трохи більше $10 млн. оцінка коштуватиме близько $20 тис.